USH:解读4种投资策略：2021年DeFi的表现是否优于以太坊？

在DeFi的爆炸式增长中，出现了无数新项目、工具和全新构想新金融产品的设计方式。这种创新伴随着成长的烦恼和风险。因此，DeFi通常需要更多的实践。这是一种非常不同的体验，与许多加密货币投资者所习惯的设置和忘记它的方法截然不同。

文章将探讨积极参与DeFi的一些独特考虑因素，探讨持有现货ETH、一篮子DeFi治理代币与积极参与收益农业之间的回报差异。将涵盖以下方面的概念和工具：管理收益和风险敞口；衡量被动和主动策略之间的回报差异；参与主动策略的成本。

接受加密货币空间是实验性的并且充满风险，但并不意味着人们应该忽视风险管理。相反，投资者需要逐渐意识到，相对于现有的基准和可比策略，他们所承担的风险有多大。

了解传统金融所使用的指标，往往有助于了解风险/回报状况。下面将研究交易员通常用于跟踪风险和业绩的一套指标，并展示这些指标在DeFi和ETH的对比中是如何发挥作用的。本文在分析中比较了4个策略在6个月内的情况。

a.购买并持有ETH。

b.购买并持有DeFi Pulse Index（DPI），一篮子蓝筹股DeFi代币。

c.一个受欢迎的Sushiswap农场（SUSHI-WETH）的Yield farming（收益率养殖）。

d.在Yearn Finance上用稳定币进行Yield farming。

策略工作原理

在对四种策略进行比较之前，这里先简单介绍一下每种策略的工作原理。每一个都是在2021年1月1日获得的1万美元的模拟头寸，以跟踪表现。

买入并持有ETH

该策略是许多DeFi参与者的基准，是本报告中比较每个策略的基准。

买入并持有DeFi Pulse Index（DPI）

DPI是市值加权的一篮子DeFi治理代币。它是一种被动指数，旨在反映DeFi代币的性能。DPI是DeFi中众多可用指标之一。该指数在每个月的第一天重新平衡。

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在Sushiswap上治理代币的收益率养殖

Sushiswap上存在许多收益率不同的资金池。出于本文的目的，将使用Sushiswap中第三大的SUSHI/WETH池（约4亿美元TVL）。该池在2020年和2021年初备受欢迎，因为与Sushiswap中的其他池相比，它的奖励有所增加。在2021年初，SUSHI的奖励达到100%，到今年6月的年利率约为20%。

流动性提供者能够质押他们的LP头寸，以获得SUSHI的收益以及来自池的费用。交易者可以选择持有他们在策略中收到的SUSHI代币，或立即认领和出售。出于分析目的，假设交易者立即卖出来计算回报，并忽略归属时间表（在一段时间内解锁）。

在Yearn Finance上稳定币的收益率养殖

在Yearn存入稳定币为存款人提供收益。Yearn策略供应商创建了为储户带来收益的策略。作为回报，该平台收取2%的管理费和20%的绩效费。

交易者愿意为Yearn策略师的附加价值支付这些费用。尽管市场低迷，但Yearn的资金已经飙升至历史最高点。

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通过跟踪yvDAI Vault（金库）的历史存款年收益（APY），可以在此策略中计算出储户的回报率。

本将比较4个策略从年初开始的所有历史表现，介绍一套基本的性能指标。

测量Alpha

Alpha在金融中被用作衡量业绩的指标。它通常被认为是投资积极回报指标，根据一个市场指数或基准来衡量一项投资的表现，该指数或基准被认为代表了整个市场的走势。

当投资者提到alpha时，他们通常指的是一个策略相对于某些定义的基准所产生的超额回报。这是对alpha的非风险调整的衡量。

首先使用DeFi Pulse Index（DPI）来衡量购买和持有ETH与购买和持有DeFi治理代币的对比。可以看到，对回报的简单比较表明，DeFi治理代币在今年的大多数时间段内表现明显低于ETH。从3月份开始，DPI对ETH的回报最差，下降了18%，而ETH在同一时期增长了30%。自2021年开始，DPI上涨2.8倍，ETH上涨3.6倍。

在2021年DPI对ETH产生了负的alpha值。

就2021年的总回报而言，DeFi的参与规模在很大程度上落后于ETH。接下来，比较下买入并持有ETH与Yearn Finance稳定币养殖的总回报。

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ETH自年初以来的运行是具有历史意义的。因此，稳定币策略的表现不及ETH买入并持有的策略也不足为奇。在这一年中，Yearn的yvDAI金库的平均APY约为15%。如下图所示，稳定币策略显示出一条持平线，因为它今年的表现远不如ETH。

话虽如此，稳定币策略在各种特殊的时间范围内表现都优于ETH。例如，自5月初以来，ETH买入并持有的表现明显落后，而Yearn stables的APY徘徊在8-12%左右。这显然与简单持有现金的情况类似，但通过将现金存入Yearn，交易者在获得收益的同时主要是在规避风险。

根据本文挑选的时间段，yvDAI已经产生了超过ETH买入和持有策略的alpha。一些交易者将其投资组合的一部分一直锁定在yvDAI或其他Yearn稳定池中，以产生收益，同时持有稳定池以在下行期间获得买入或进入具有高收益池的机会。

最后，衡量ETH买入并持有与收益率养殖的总回报率，即根据Sushiswap上SUSHI-WETH池的提升奖励。由于呈现给用户的选择和AMM（自动化做市）的行为，这种分析变得有点复杂。在这个模拟中，忽略SUSHI-WETH chop，假设立即出售奖励，并忽略6个月的归属期。在Croco Finance中运行了一个简单的模拟，可以看到资金池开始为10000美元，在扣除费用和非永久性损失后，结束时达到了3.2万美元。

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在3.2万美元的基础上，该策略还增加了额外的Sushiswap奖励。在所有费用、非永久性损失和激励流动性奖励（SUSHI）加在一起后，在此期间实现了最终价值。该数据根据SUSHI-WETH LP质押者在6个月期间平均140% APR的SUSHI奖励计算得出。收益被模拟为可能出现的最坏情况，没有复利、底部的APR以及投资标的的糟糕时机等。

如图所示，在年初至今的总回报中，简单地买入和持有DeFi治理代币的表现明显低于ETH买入和持有。积极参与SUSHI-WETH池的表现则优于ETH 买入和持有。值得注意的是，在大多数时间段内，稳定币策略的表现优于ETH，现金策略的表现也是如此。

总回报显然不是唯一重要的指标。接下来，研究将衡量波动率和风险调整指标。

波动率旨在衡量一段时间内回报的分散情况。标准偏差最常用于测量该值，它是使用历史回报方差的平方根计算的。更高的标准偏差意味着更高的波动性。

在所有条件相同的情况下，交易者希望波动性较低。当交易者创造超额回报而不增加相对于基准的波动性时，就获得了风险调整后的Alpha值。

众所周知，加密资产的波动性很大。但是加密策略不一定是这样。下图可以看到四种策略的波动性。可以发现，虽然Yearn Finance策略在总回报方面表现不佳，但其波动性可以忽略不计。寻求稳定回报但低波动性的交易者可能会觉得yvDAI金库非常具有吸引力。同样，SUSHI-WETH策略获得SUSHI奖励的同时，吸收了ETH带来的部分DeFi波动性。无论SUSHI-WETH对对冲了怎样的波动率，它都会遭受非永久性损失。以下波动率仅反映标的物的波动率，扣除费用后，它实际上吸收了部分波动率。

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注意：风险也可以表现为DeFi中纯价格波动以外的方式，即智能合约风险。  

交易者还喜欢使用资金回撤来了解市场下滑期持续的时间和程度。以ETH和DPI之间的区别为例：

DPI的回撤时间明显长于 ETH。

DPI的平均回撤幅度略超过ETH。

ETH的最大跌幅达到约49%，而DPI跌幅则达到了52%。

夏普比率（Sharpe Ratio）是一种流行的风险调整指标，旨在衡量波动性的回报。传统金融不断考虑风险调整后的回报，因为他们总是考虑保全资本。

夏普比率的计算方法是将收益率减去无风险利率，然后除以收益率的标准差。它在计算中同时捕捉了上行和下行的波动性。

在这种情况下，10 年期被用作无风险利率。需要注意的是，yvDAI夏普比率非常高，因为它是一个稳定的策略。由于研究在这种情况下使用10年期国债利率（1.5%），因此该策略的夏普比率非常高。这是因为该头寸的波动性可以忽略不计，资产仅相对于无风险利率上升。这种风险偏低、收益远远超过无风险利率的策略是非常罕见的。SUSHI-WETH的夏普比率也受到SUSHI奖励和收取的费用创造的超额回报补贴；任何下行波动都会受到略微抑制，上行波动会得到提升。

注意：智能合约被利用或协议失败的特殊风险并不体现在纯粹基于价格的r/r指标中，例如Sharpe和Calmar Ratio。

此外，交易者必须考虑到被漏洞利用耗尽的矿池所带来的独特风险。

应用的指标

通过理解和应用这些指标，可以了解策略在各种环境中的历史表现。例如，当市场受到影响时，风险承担策略受到影响，而稳定的farming池继续看到上升空间。一些交易者选择在所有市场的stables中持有一定比例的投资组合，以产生收益，同时也拥有可用于逢低买入的资金。

注意：过去的表现绝不代表未来的回报，过去智能合约漏洞利用的安全性绝不代表未来智能合约的安全。

参与主动策略会产生一些主要成本，上述分析忽略了这些成本。在足够大的规模下，一些成本变得可以忽略不计，另一些则仍然相关。下文将涵盖：Gas费用，非永久性损失（无常损失），市场影响、交易费用和其他费用。

Gas费用

Gas成本是Yield farmers（农民，指通过为DeFi提供流动性赚取收益的人）必须考虑的重要投入，对于较小的仓位规模来说，Gas费用变得越来越昂贵。

DeFi中的每个核心操作都会产生相关的Gas成本：基本代币转移、交易批准、掉期交易、Pooling代币、质押LP位置、领取奖励以及汇集和质押复合索取奖励。

七个关键操作，这些操作的总Gwei大于400 Gwei，当前Gas平均价格约为10  Gwei（大于50美元）。该价格相比牛市高峰期已下降90%。在高峰时期，平均Gas价格很少低于75-120 Gwei的范围，这意味着这7个关键行动的成本经常超过1500 Gwei，在这些Gas价格下意味着每个操作都需要支付超200美元来交换、汇集、抵押和索取奖励。

在一个月的时间里，管理少量的头寸，投资者的存款和提款的总成本可以轻松达到数百美元。对于许多DeFi参与者而言，进入和退出资金池和抵押头寸的Gas成本往往是最大的支出。然后，必须考虑到Gas价格的波动，因为历史上Gas价格已经达到并维持在较高的水平。

非永久性损失（无常损失）

上文提到了无常损失。资产不同的矿池可能会因无常损失而遭受重大损失。基本池由一对50/50的治理代币与另一个代币构成。治理代币遭受重大波动。这种“非永久性损失”是由于AMM池的运作方式而产生的。套利者努力保持这些50/50池的平衡和适当定价，从价格套利中获利。

由于资产价格与存款时间存在差异，因此这种价格套利会导致非永久性损失。较大的背离会导致更多的无常损失。交易者可以预期到DeFi中几乎所有风险投资农场中都会出现某种程度的重大无常损失。它们目标是在流动性挖矿奖励和收取的交易费用方面超越这种损失。

需要注意是，在以下模拟中，1.15 倍的UNI和0.83倍的ETH会导致1.31%的头寸因无常损失而造成损失。该模拟显示了收回此费用值所需的天数。回收这个损失的另一种方式是，价格恢复到原来的价值，因此是“非永久性”。

Croco.finance模拟器

其他费用

许多平台都有使用该协议的交易费用结构。这些是为协议库和代币持有者收取收入的机制。例如，标准的DEX费用通常约为0.30%。

滑点（slippage）是交易者预期价格与交易结果价格之间的差额。若交易额预期为1000美元，净交易额为990美元，则将下滑1%。

价格影响对规模较大的交易者尤其重要。交易者使用聚合器和专门构建的算法，以最大限度地减少因AMM和订单簿中流动性不足而造成的价格影响。在低流动性环境中，小型交易者可能会因价格影响而损失几个基点。较大的订单预计会受到明显更高的价格影响。大额订单进入流动性较低的市场，通常可以创造有吸引力的套利机会。

生态系统中的其他费用包括管理费、绩效费和提款费等费用，可以说都是由Yearn推广的。这些是支付给策略开发商，财务部门，有时甚至是持有者的基本费用。

战略成本

购买并持有ETH显然是成本最低的策略。这种策略的唯一费用是交易所费用。

买入并持有DPI的成本也同样较低。这是使用像DPI这类指数的优势。额外费用将包括0.95%的流媒体费用，这可以被认为等同于管理费用。

Sushiswap的Yield Farming将产生交换资产、合并资产和抵押LP头寸的Gas成本。在1年的时间里，SUSHI-WETH没有遭受重大的非永久性损失。反而它从年初至今的费用和SUSHI流动性激励措施的额外奖励中获利6%。

Yearn Finance中的Yield Farming Stables是一种相对更节省Gas的策略，只会产生交换到Stables和存入池的Gas成本。

结束语

对于闲置的买入和持有策略来说，DeFi的回报率一直很低。在大多数时间范围内，DeFi治理代币的“买入并持有”策略的表现普遍落后于ETH。然而，许多积极策略的表现都优于ETH，在下行波动加剧期间，积极转向稳定币农场（Farms）的策略表现也同样优于买入并持有ETH。

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