数字资产:NFT是不是证券？

近年来，互联网的出现为全球证券监督管理机构带来了新的监管挑战，特别是加密货币的出现，以美国SEC为代表的监管者们，试图将具备证券属性的代币纳入证券法的管辖范围。那么，NFTs是否会被认定为证券，又在何时可能被认定为证券呢？

为帮助澄清数字资产是否是证券，2018年，美国证券交易委员会在其数字资产“投资合同”分析框架（框架）中发布了指导意见，以帮助进行分析。该框架首次重申，豪威测试的投资合同分析仍然是确定数字资产的发行交易是否是证券的主要工具。

豪威测试分析的第一个要点是需要资金投入。NFTs主要在以太坊区块链上提供，并以以太坊加密货币支付。而在豪威测试分析中，无论是以真实（或法定）货币的形式、还是数字资产或其他类型的对价，都能认可为资金投入，故而只要NFTs是通过交换价值获得的，就满足这一条。

Blur更新投标积分机制：转移NFT以获取忠诚度:6月8日消息，NFT市场Blur已更新投标积分（Bidding Points）机制，其中转移NFT以获得忠诚度、对敲交易、虚假出价行为将不再获得BLUR奖励。

其中忠诚度对Season 2至关重要，将NFT转移到其他市场上会降低忠诚度，这不会反映在UI中，但转移到其他市场的交易会在后端被追踪，从而降低转移者的忠诚度。此外，对敲交易、虚假出价将从Season 2开始被过滤掉。

顶级系列仍然获得最多的积分，但积分也已经更新，以便在系列之间更均匀地分配。[2023/6/8 21:23:31]

对于第二点，NFT不同于加密货币，作为非同质化代币，买卖双方的关系可能不同于典型的投资合同。对此，有学者认为，尽管NFT是数字的，但它代表了现实世界的物体，“最常见的是一件艺术品、音乐或视频。”虽然共同性分析是非常具体的事实，但美国证券交易委员会不太可能将大多数非同质化代币的交易视为一个共同的事业。如果一幅被购买的NFT是一件收藏品，那么在那次交易中，买方和卖方之间就没有进一步的联系了。尽管是通过区块链销售，但这些类型的非同质化代币基本上是在市场上独一无二的商品，这与出售一幅传统的画没有什么不同。由于价值与其他投资者无关，且没有按比例分配的投资份额，因此无法满足通用性，而发起人的努力不会左右到未来NFT在市场上的售价，因而NFT在此时不能满足豪威测试第二条。故而在此种情况下，NFT不能被视为证券。

Web3游戏开发商NFT Gaming Company收购保加利亚的人工智能公司Voxpow:金色财经报道，?Web3 游戏开发商 NFT Gaming Company 收购位于保加利亚的人工智能公司 Voxpow 创建的语音识别工具，NFT Gaming Company首席执行官 Vadim Mats 解释说，玩家现在可以使用他们的声音来控制游戏的各个方面，例如移动、响应和其他动作。将语音识别集成到他们即将推出的一系列游戏中将改善玩家的整体游戏体验。[2023/3/9 12:50:22]

在SEC出台的投资合同分析框架下，通常认为，在豪威测试下分析数字资产的主要问题是购买者是否对来自他人努力的利润（或其他财务回报）有合理的预期。购买者可能期望通过参与分配或通过实现资产增值的其他方法来实现回报，如在二级市场上出售获利。

香飘飘奶茶官宣发布“理想星球开拓者”NFT 数字藏品:1 月 11 日，香飘飘推出“香飘飘理想星球开拓者” 数字藏品，香飘飘以No.85奶茶星空探索队为主角,设置了真香密码、快乐起飞、反EMO、茶享自由等8个不同的理想星球场景。每个星球对应SSR、SR、R三个不同等级的数字藏品。

同时,香飘飘还结合时下备受追捧的盲盒玩法,一定程度上激发了年轻消费者的收藏欲:每款生椰菠菠椰乳茶“85度暖冬礼盒”中,都有一张“香飘飘理想星球开拓者”邀请卡,根据卡片提示,可随机获取一款数字藏品,开拓属于自己的“理想星球”。[2022/1/11 8:41:06]

尽管在非同质化代币的交易中，此种预期远小于ICO，但大多数时候也要依据具体情况来进行判断，在NFT尚未被进行碎片化销售时，其更类似于效用型代币，如果NFT是可收藏的（如一件艺术品），并从卖方直接购买，这与购买非数字收藏品显然没有什么不同。尽管购买者可能预期NFT会升值，但是“根据豪威测试，仅由影响基础资产供求的外部市场力量（如总体通胀趋势或经济）导致的价格升值通常不被视为‘利润’”。购买NFT作品，希望其稀缺性会提高其价格，这类似于收藏家购买一件艺术品，希望市场力量会创造对该艺术品的需求，从而提高其价格。在豪威测试的框架下，这显然不属于投资合同。

NFT 概念板块今日平均涨幅为0.95%:金色财经行情显示，NFT 概念板块今日平均涨幅为0.95%。26个币种中16个上涨，10个下跌，其中领涨币种为：DEGO(+23.59%)、NASH(+4.36%)、WHALE(+3.55%)。领跌币种为：NFTX(-8.62%)、HDAO(-6.59%)、RFOX(-4.94%)。[2021/8/4 1:33:17]

然而，碎片化NFTs（fractional NFTs ，简称为：f-NFTs）在豪威测试中第二点的分析可能又是不同的。与其他NFTs类似，碎片化NFTs仍代表艺术、音乐或视频等资产所有权，但顾名思义，其所有权是细分的。细分的所有权被称为“碎片”，每个碎片代表所有权的份额。美国法院和SEC通常会认为，非证券的销售物如果被细分出售，可能就会成为证券，如房屋抵押贷款池或汽车贷款池等。在NFTs市场，所有权的细分被称之为碎片化，碎片化给NFT带来了可替代性因素，根据f-NFTs的性质，投资者因为投资于同质化代币中的一部分而可能参与一个共同事业，通过出售f-NFTs，项目方可能依然保留对NFT的控制，因此投资者和项目方的利益交织在一起，项目方的努力也会影响到投资者手中f-NFT的市价，故而此时可以满足豪威测试中的第二条。

NFT销售额在今年上半年升至25亿美元:金色财经报道，NFT市场在第二季度升至新高，今年迄今为止的销售额为25亿美元，高于2020年上半年的1370万美元。在今年年初NFT大受欢迎之后，其销量一直保持高位。主要NFT市场OpenSea的月度销售额在6月份创下历史新高。[2021/7/6 0:29:34]

当发行人保留一部分公开出售的NFTs，那么这种出售则可能被视为证券发行。典型的例子是加密朋克（CryptoPunks）的销售。作为PFP类NFT，加密朋克无疑是非常成功的蓝筹项目。项目方创建了10000个独特的加密朋克NFT，在向公众公开出售时，项目方保留了1000个，当加密朋克的市价稳定上涨时，项目方手中剩下的1000个NFT也成为一项重要储备资产。尽管加密朋克早期可能并非是作为一种投资而被创建，但出售具有关联性的加密朋克NFT可能会被视为一个共同企业股份。

确定NFT的买方是否符合豪威测试第三条，即利润预期，还需要考虑项目方是如何进行营销的。数字资产投资合同框架指出，如果“数字资产被广泛提供给潜在投资者，而不是针对商品或服务的预期消费者”，则该种买卖更像是证券销售。如果NFT本身并非一种证券，但购买它的机会被作为一种投资行为被推销给那些非潜在的消费者，那么可能NFT的发售一开始就类似于证券。在上述的投资合同框架中，如果数字资产被项目方以某种直接或间接的方式营销，在向投资者传达它是一项投资的旨意，那么此时NFT的发售就可能满足豪威测试的第三条，f-NFT的销售就非常容易符合此条。

NFTs可能因其投资潜力而非作为数字资产的潜在目的被用于营销，尽管NFTs的发售可以通过让购买者拥有公认的碎片化f-NFT来使其被视为是该NFT的收藏家，但很多的f-NFT是作为投资被进行营销的。如uPunk通过智能合约方式买入了55个加密朋克，并将其划分为2.5亿个加密朋克碎片进行转售。这种方式大大降低了加密朋克的投资门槛。uPunk代币被作为一种DAO来运作，其允许碎片化加密朋克的持有者投票决定是否出售其收藏中的一个单独的加密朋克，而市场上大多数的f-NFT是专门被作为投资机会来进行营销的。

豪威测试的最后一条则是要求投资者的利润预期来自他人的努力。在传统的NFT市场交易中，卖方通常会放弃对出售的NFT所有的控制权，在其出售时将其一并转让给买方，故而这一点显然不太能符合传统的NFT销售。但当NFT的出售类似于一种DAO代币时，情况可能就会有所不同。DAO被认为是一种去中心化的自治组织，但SEC依然认为投资者在进行投资时是有赖于管理人的决定的。在NFT的发售时，如项目方保留一定的控制权，如其在NFT出售后依然负责网络开发、改进、运行和推广等工作，特别是NFT的购买者也期望项目方通过执行必要的事项来实现预期目的时，此时NFT的发售则可能被认定为证券销售。

尽管在不同的NFT发售时，需要依据具体情况来判断其是否符合豪威测试中规定的证券属性，但f-NFTs更有可能满足这些要求。拆分一个NFT使其碎片化销售可能会使得NFT作为一项非同质化代币转变为同质化。正如公司股票一样，这些碎片化的NFT可以在场内或场外被交易，如果一个f-NFT被交易，且发行者保留了对标的资产一定程度的管理控制权，那么该f-NFTs则很可能满足豪威测试的四项标准。

从法律角度来说，NFT可能是物，也可能是债，也同样可能被认定为证券，事实上这取决于具体情形而定，即它在发售、交易流转中具体充当的角色。故而，我们认为，NFT作为一种另类投资工具，其具有财产属性已经是毫无争议的事实，而作为一种数字资产，其在法律上究竟应当被认定为物权、债权、亦或知识产权都并非是一件确凿无疑的事情，当具体事项发生时，面对具体的应用场景，我们再来讨论在此项目中，NFT所扮演的法律角色似乎更为合适。

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