QFI:首席核心观点集（2023年7月3日 –7月9日）

一、本周要点

赵伟：“后地产”时代，经济增长靠什么？

地产对经济增长的贡献下降，投资乘数效应的影响已大不如传统周期。地产投资是传统周期下经济的重要驱动之一，链条长、乘数效应强，但近年来乘数效应明显减弱，1单位投资由原来最高拉动2.7单位综合产出下降至2020年2.1单位综合产出、2022年大概率进一步下降，使得房地产链条占GDP比重或由原来的20%降至当前17%左右。伴随地产大周期向下，经济或已进入“后地产”时代，亟待培育、壮大增长新动能。伴随人口进入负增长、25-44岁主力购房人群增长放缓等，住宅销售驱动的地产大周期拐点已现；而结婚和生育意愿下降等，进一步降低购房需求。经济增长也早开始降低对房地产的依赖、培育新动能，但制造业、服务业等非地产驱动领域的内生动能尚弱。海外经验显示，顺利过渡至“后地产”时代，中短期需遏住地产次生风险、稳定消费基本盘，中长期推动创新实现多极增长。遏住地产问题带来的资产负债表收缩，是进入“后地产”时代的关键一步；当前，中国经济增长对地产依赖已明显降低，但地方政府、银行对地产的依赖非常高，如何避免“缩表”非常关键，同时也需稳定消费基本盘。中长期来看，通过技术创新，推动制造业、生产性服务业多极增长，增强抵抗内外部冲击的能力。眼下，以新能源为代表的中国制造已开始突破，但还不够抵补传统动能的减弱；需要以装备制造为核心打造多极强势产业，并培育和壮大生产性服务业。电气机械、汽车、有色等新能源相关行业生产、投资，在过去几年表现亮眼，但经济高质量发展需要构建多支柱的创新产业集群；制造业的高质量发展离不开生产性服务业的支撑，需要加强信息服务、商业服务等生产性服务业，推动我国服务业“走出去”深层次参与全球化分工。

管涛：消费复苏的态势如何

消费复苏是客观事实。然而，消费复苏的动能趋于下降。值得注意的是，城镇居民消费支出有助于回补乡村居民的收入，从而提高乡村居民消费能力。分商品看，消费复苏依然不均衡不充分。居民减少消费，既有信心不足，也可能受到了“价格下行”的预期影响。最后还是要说一下收入不足的问题。“能消费、敢消费和愿消费”的前提条件是金融安全感。其中，劳动报酬是最重要、最稳定的收入来源。内需循环存在堵点需要政策来疏导。当居民不愿自主加杠杆和企业杠杆率已经较高时，政府是唯一的稳定宏观杠杆率选择。“大水漫灌”确实能短期提振通胀预期和引导利率回升，但是低质量的增长可能会在未来引发更大的麻烦。坚持在发展中解决前进中的问题，中国政府不缺乏勇气和智慧，必然有办法提振市场主体和居民的信心。

二、经济前瞻

管涛：消费复苏的态势如何

消费复苏是客观事实。然而，消费复苏的动能趋于下降。值得注意的是，城镇居民消费支出有助于回补乡村居民的收入，从而提高乡村居民消费能力。分商品看，消费复苏依然不均衡不充分。居民减少消费，既有信心不足，也可能受到了“价格下行”的预期影响。最后还是要说一下收入不足的问题。“能消费、敢消费和愿消费”的前提条件是金融安全感。其中，劳动报酬是最重要、最稳定的收入来源。内需循环存在堵点需要政策来疏导。当居民不愿自主加杠杆和企业杠杆率已经较高时，政府是唯一的稳定宏观杠杆率选择。“大水漫灌”确实能短期提振通胀预期和引导利率回升，但是低质量的增长可能会在未来引发更大的麻烦。坚持在发展中解决前进中的问题，中国政府不缺乏勇气和智慧，必然有办法提振市场主体和居民的信心。

赵伟：“后地产”时代，经济增长靠什么？

地产对经济增长的贡献下降，投资乘数效应的影响已大不如传统周期。地产投资是传统周期下经济的重要驱动之一，链条长、乘数效应强，但近年来乘数效应明显减弱，1单位投资由原来最高拉动2.7单位综合产出下降至2020年2.1单位综合产出、2022年大概率进一步下降，使得房地产链条占GDP比重或由原来的20%降至当前17%左右。伴随地产大周期向下，经济或已进入“后地产”时代，亟待培育、壮大增长新动能。伴随人口进入负增长、25-44岁主力购房人群增长放缓等，住宅销售驱动的地产大周期拐点已现；而结婚和生育意愿下降等，进一步降低购房需求。经济增长也早开始降低对房地产的依赖、培育新动能，但制造业、服务业等非地产驱动领域的内生动能尚弱。海外经验显示，顺利过渡至“后地产”时代，中短期需遏住地产次生风险、稳定消费基本盘，中长期推动创新实现多极增长。遏住地产问题带来的资产负债表收缩，是进入“后地产”时代的关键一步；当前，中国经济增长对地产依赖已明显降低，但地方政府、银行对地产的依赖非常高，如何避免“缩表”非常关键，同时也需稳定消费基本盘。中长期来看，通过技术创新，推动制造业、生产性服务业多极增长，增强抵抗内外部冲击的能力。眼下，以新能源为代表的中国制造已开始突破，但还不够抵补传统动能的减弱；需要以装备制造为核心打造多极强势产业，并培育和壮大生产性服务业。电气机械、汽车、有色等新能源相关行业生产、投资，在过去几年表现亮眼，但经济高质量发展需要构建多支柱的创新产业集群；制造业的高质量发展离不开生产性服务业的支撑，需要加强信息服务、商业服务等生产性服务业，推动我国服务业“走出去”深层次参与全球化分工。

汪涛：环比动能疲弱，同比增长放缓——6月和二季度宏观数据前瞻

6月统计局制造业PMI小幅上升0.2个点至49，而财新PMI下滑0.4个百分点至50.5，表明制造业动能较为疲弱。统计局非制造业PMI进一步下行至53.2，仍位于荣枯线之上。高频数据显示6月经济环比增长动能疲弱，基数效应消退拖累大部分经济活动指标同比增速放缓，包括房地产销售、整车货运流量指数、汽车销量和地铁客流量等。。对于即将公布的宏观数据，我们预计6月工业生产、社会消费品零售、房地产销售、整体固定资产投资和出口的同比增速均在6月较5月有所放缓。信贷同比增速可能进一步放缓0.6个百分点至8.8-8.9%，主要由于政府债券发行同比大幅少增。PPI同比跌幅可能有所扩大，而CPI同比增速或小幅下行。二季度GDP环比折年增长率可能大幅放缓至1-2%，但低基数可能推动其同比增速上行至7.2%左右。具体请参考瑞银中国每日经济活动追踪和高频数据监测。

富达首席策略师创立比特币指数基金:金色财经报道，富达投资（Fidelity Investments）首席策略师Peter Jubber正在创立新比特币指数基金Wise Origin Bitcoin Index Fund I，最低买入额为10万美元。该基金通过Jubber和富达的经纪服务及分销子公司链接回富达，他们都将从新基金中获得销售报酬。对此，富达拒绝评论与该基金的关系。[2020/8/27]

高瑞东：地方隐性债务化解，进度几何？

2022年，尽管受疫情影响，地方财政压力上升，但隐债化解推进仍较为顺利，多个省份宣布超额完成隐债化解任务，北京、广东已实现全域隐性债务清零。2023年，政策持续聚焦下，隐债化解仍是各地风险防范的重点，但也应看到，在土地市场低迷背景下，各地财政收支压力上升，化债难度也在持续加大。展望来看，“再融资置换隐债”+“区域特色模式”结合仍是当下最主要的化债思路。在地方债务限额的约束下，再融资债发行规模存在天花板，预计今年剩余的规模上限为2.78万亿元左右；中央推行大规模置换债虽然效果显著，但结合目前背景，预计推出的可能性不高。长远来看，平台市场化转型是消化存量债务的最终途径。中央层面，债务置换是隐性债务化解的重要手段。展望2023年，一些省份继续提出推动市县隐性债务清零，但也应该看到，在当前土地市场低迷背景下，各地财政收支压力上升，化债难度也在持续加大。向前看，隐性债务化解还有哪些可能？第一，考虑到地方财政面临的压力，通过发行再融资债置换存量债务仍是当下最主要的化债思路，但在地方政府债务限额的约束下，再融资债发行规模存在天花板。我们预计今年剩余可用于置换隐性债务的规模上限为2.78万亿元左右。目前各地剩余的地方政府债务限额差异较大，中央可通过“回收-再分配”机制进行平衡。第二，中央推行大规模置换债可以起到立竿见影效果，但我们预计推出可能性不大。一则，从背景来看，当前大规模置换债推行紧迫性并不强。二则，从中央表态来看，中央救助的意愿不高，该举措推出存在较大阻力。第三，区域特色化债模式是未来各地化解隐性债务的重要途径。“资源出让型”化解债务模式短期效果显著，但可持续性不强；“恳谈协商型”化解债务模式可显著提振投资者信心，但需要承诺持续兑现来作为支撑。第四，目前各地通过财政资金、国有资产处置以及展期降息等方式，都难以完全消除隐性债务，平台市场化转型是消化存量债务的最终途径。

三、投资策略

杨德龙：市场处于三重拐点叠加阶段“七翻身”行情有望来临

7月3日周一，下半年首个交易日A股市场实现开门红。沪深两市在消费、新能源等优质龙头股大反弹的带领之下出现回升，而前期热炒的人工智能板块则出现大跌，市场风格切换的迹象比较明显。上半年行情已经收官，今年上半年，上证指数站上3200点整数关口，整体上实现了小幅上涨的走势。但是考虑到上半年上涨主要是人工智能和中字头板块上涨带来的，如果去掉这两个板块上涨带来的贡献，其实很多个股的价格处于2900点之下。所以即使现在大盘在3200点，实际上很多优质股票迎来布局的机会。特别是景气度比较高的新能源板块和消费板块，下半年有望迎来比较大的投资机会。最近很多机构发布了下半年的策略报告，多数是看好下半年行情表现的。也有不少的机构继续看好AI等热门板块。这也是人们惯性思维的一个逻辑。因为上半年AI赚钱效应比较强，涨得比较多，所以就会顺势看好。但是做价值投资，要坚持逆向投资，就是在热门板块大涨的时候，反而是要警惕可能产生的泡沫及时获利了结。而前期跌幅比较大的优质龙头股，则迎来了布局的机会。

杨德龙：下半年市场投资策略

我认为当前市场处于三重拐点叠加的阶段。第一重拐点就是经济增长的拐点，今天上半年经济增长呈现出弱复苏的态势，7月份开始一系列稳经济增长的政策可能会逐步出台，提升经济回升的力度，当下正是经济增长的一个拐点。第二种拐点是市场的拐点，就是说上半年市场的上涨，主要是靠两大板块的上涨。如果剔除AI和中字头板块的贡献，上半年的很多个股其实价格在2900点之下。第三个拐点是属于市场风格的拐点，上半年市场风格比较偏，除了AI和中字头之外的其他板块多数是下跌的，下半年市场的赚钱效应将进一步扩散，投资者会更加关注上市公司的业绩。从国家调整产业政策来看，未来可以看好的行业我认为主要集中在三大领域，第一是大消费，第二是新能源，第三是科技。而大消费包括像白酒、医药、食品饮料等等，而新能源的话则是包括新能源汽车产业链、光伏、风电、储能等，而科技的话则是包括像人工智能、芯片半导体等行业，所以在投资上，我们要看到哪些行业是属于长期的投资机会，哪些是短期的。如何选择一支基金，特别是对于新手来说，我认为需要看几个方面。一个是看基金经理，第二就是看前十大重仓股。

四、货币和经济政策

赵建：全球货币体系的本质、演进与兴衰

未来的发展不仅仅是简单的去美元化过程，而是一个不断涌现出双边货币协议、区域性货币集团和货币区的时期，是一个群雄崛起、反对美元霸权体系的动荡时代。全球货币体系4.0具有以下五个特征，这对我们未来的投资思路可能具有参考意义：1.随着全球化的割裂，各地区开始形成出于自救目的的货币区域，这并不是一个新鲜事物，而是在大一统货币体系出现裂缝后的补充。2.越来越多的贸易国家开始采用双边货币结算的灾备式方法，尽管在初期可能效率不高，且存在更大的不确定性。3.美元作为全球货币霸主的地位将逐步衰退，首先是作为储备货币的地位，其次是作为贸易结算货币的地位，这些将被多元化的货币工具所取代。然而，作为全球价值尺度和定价货币的美元，短期内还没有货币能够取代其地位。4.随着数字科技，尤其是人工智能技术的快速发展，可能会或许AI+区块链会形成真正的基于数字世界的超主权货币。比特币2.0可能很快会出现，具体形式尚不明确。5.在从以美元为基础的一体化全球货币体系向多元化货币分裂的转变过程中，全球经贸往来的成本将大幅上升。如果我们持续观察美元的不稳定性及其对脆弱国家经济波动和债务危机的影响，我们会发现这些国家正在追求强烈的?“去美元化”倾向。然而，我们现今面临的问题不再是简单的?“去美元化”，而是?“缺美元”的困境。

一周新闻热点20230703-0707

房地产新闻一览

内蒙古住房公积金贷款额度提至100万多子女家庭可上浮10%内蒙古自治区住房资金中心决定自2023年7月1日起，对部分住房公积金政策进行调整。在提高住房公积金贷款额度方面，住房公积金贷款最高额度由80万元提高至100万元。同时，提高多子女家庭住房公积金贷款额度。符合住房公积金贷款条件的多子女家庭购买自住住房，在申请住房公积金贷款时，最高贷款限额在现行最高贷款额度的基础上上浮10%，即贷款最高额度为110万元。

Coinbase首席执行官支持美国加州加密货币定义新法案:加密货币交易所Coinbase首席执行官Brian Armstrong支持美国加利福尼亚州议员提出的一项新提案，该提案旨在免除一些数字资产被归类为证券。他在推特上表示：“如果这真的发生了，这对加州来说意义将是巨大的，确保金融的未来建立在西海岸。” Brian Armstrong还说：“现在很多创业公司都在为这个问题苦苦挣扎。现行的证券法本意是好的，但现在却扼杀了很多创新。”他指出，如果新定义获得批准，将有助于许多目前在加密领域“苦苦挣扎”的初创公司。（Decrypt）[2020/5/11]

上半年中国百强房企销售额同比微增“千亿房企”数量减少近日，多家房地产研究机构发布了房企销售业绩榜单。榜单数据显示，2023年上半年，TOP100房企销售总额为35682.3亿元，同比微增0.1%，增幅相比上月大幅下降8.3个百分点，持续收窄。销售额超千亿房企7家，较去年同期减少2家，百亿房企78家，较去年同期减少7家。值得注意的是，在销售额超千亿的7家房企中，央企、国企就占了4家。

四川广元提高公积金贷款额度单职工最高可贷70万元7月5日，四川省广元市政府发布《广元市人民政府关于印发<广元市聚焦高质量发展推动经济运行整体好转的若干具体政策措施>的通知》，涉及多条房地产市场平稳健康发展的措施。为稳定房地产开发贷款和建筑企业信贷投放，广元市将支持房地产开发贷款合理展期。支持政策性银行提供“保交楼”专项借款，鼓励商业银行提供配套融资支持。对住房公积金贷款最高限额双职工由原70万元调整为90万元，单职工由原50万元调整为70万元。

云南普洱出台多孩家庭公积金贷款支持政策最高可贷84万元据普洱发布微信公众号消息，云南省普洱市发布《关于调整优化住房公积金使用政策的通知》。新政提出，出台多孩家庭的贷款支持政策。多孩家庭是指按国家政策，同一对夫妻已共同生育或合法收养两个以上未成年子女，购买首套自住住房的，享受贷款额度基础上浮，二孩家庭最高上浮10%、三孩及以上家庭最高上浮20%。因婚姻关系变更重组家庭，承担两个以上未成年子女抚养义务的，可参照执行。

中指研究院：上半年杭州住宅用地出让金排名第一根据中指研究院7月5日发布的《中国300城市土地市场交易情报》显示，1-6月，住宅用地出让金TOP20城市中，杭州以953.37亿元排名第一，北京858.07亿元排名第二，上海518.83亿元排名第三；第四至第十分别是广州、西安、成都、苏州、南京、天津、合肥。

基金新闻一览

证监会债券部周小舟：推动契约型REITs、公司型REITs两类产品协同发展7月6日，证监会债券部主任周小舟在“民生、消费、产业REITs发展峰会”上表示，后续，证监会将在公司法、证券法框架下，积极配合全国人大法工委、司法部等有关方面加快推进REITs专项立法，按照优化契约型REITs、研究推出公司型REITs的思路，推动两类产品协同发展，为我国REITs市场高质量发展夯实制度基础。周小舟表示，REITs试点阶段采用了“公募基金＋资产支持证券”的契约型产品结构，是现有法律制度条件下的积极探索和有益创新。经过三年多的试点实践，REITs发行、交易等各项制度初步经受住了市场检验，功能日益发挥、取得了积极效果。但随着常态化发行深入推进，市场达到一定规模，亟需加快推进REITs专项立法。

业绩和分红表现优异债基受追捧上半年发行份额占比超六成数据显示，今年上半年公募基金发行规模突破5000亿元，其中债券型基金占比超六成。与此同时，由于资金对于债券型基金的青睐，近期还有混合型基金转型为债券型基金。今年上半年，大批增量资金涌入债券型基金。数据显示，上半年公募基金市场共成立613只产品，募集资金总额达5286.3亿元。

上半年公募基金首募总额超5100亿元新基金发行市场“冷暖不一”据记者统计，2023年上半年，全市场共有172只基金宣布延期结束募集，更有6只基金产品宣布募集失败。整体来看，今年上半年公募基金市场共成立601只新基金，较去年同期减少159只；合计募集规模仅为5167亿元，与去年同期募集规模相差1682亿元，同比下滑33%。单只新基金的首募规模也较去年同期明显下滑，今年上半年平均单只新成立基金的募集规模约为8.66亿元，较2022年上半年的9.65亿元下滑明显。

上半年基金清盘136只权益类产品占七成Wind数据显示，截至6月30日，今年以来有136只基金清盘，其中权益类基金101只，占比74%；债基23只，占比17%。另外还有4只QDII基金、2只商品型基金、1只量化对冲基金也退出了市场。

公募上半年分红超900亿元Choice数据显示，截至6月末，今年以来共有1903只基金实施分红，分红金额合计达到911.95亿元。与前两年同期相比，基金分红总额下滑32.36%和28.39%。截至6月末，上半年有1690只债券型基金实施基金分红，分红金额合计达到780.47亿元，占所有基金分红总金额的85.58%。

经济新闻一览

财政部、中国证监会：对会计师事务所从事证券服务业务信息披露作出规定7月3日，财政部、证监会联合发布了《会计师事务所从事证券服务业务信息披露规定》。该规定自7月1日起施行。主要内容为，会计师事务所披露证券服务业务相关信息，应当保证所披露信息的真实、准确、完整、及时，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。会计师事务所应当披露上一年度本所及本所执业人员因执业行为受到刑事处罚、行政处罚、证券市场禁入、行政处理、注册会计师协会自律惩戒、证券交易所纪律处分情况等。

央行增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元货币政策持续发力稳增长中国人民银行决定增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元，进一步加大对“三农”、小微和民营企业金融支持力度，发挥精准滴灌作用，降低社会融资成本，促进扩大就业，支持经济内生动力恢复。其中，支农再贷款、支小再贷款、再贴现分别增加额度400亿元、1200亿元、400亿元，调增后额度分别为8000亿元、17600亿元、7400亿元。近年来，中国人民银行充分发挥结构性货币政策工具的总量和结构双重功能，加大支农支小再贷款、再贴现支持力度，切实支持“三农”、小微和民营企业，服务普惠金融长效机制建设。截至2023年一季度末，全国支农支小再贷款、再贴现余额2.6万亿元，创历史新高。

声音 | Ripple首席执行官：暹罗商业银行是东盟金融科技的“下一代中心”:据coincryptorama消息，Ripple首席执行官Brad Garlinghouse表示，在交易期限，昂贵的成本和交易结算缺乏透明度方面，东盟地区在跨境支付方面面临许多困难。东盟面临这些问题的原因主要是由于它被排除在代理银行网络之外。暹罗商业银行[SCB]是金融行业中突出的解决这些问题的行动者之一，它积极采取行动推行改革。他说：“SCB现在作为东盟金融科技的下一代枢纽，能改善这些服务欠缺地区的连通性和覆盖范围。[2018/11/14]

商务部、海关总署：2种金属相关物项出口管制7月3日，商务部、海关总署发布关于对镓、锗相关物项实施出口管制的公告。满足相关特性的物项，未经许可，不得出口。自2023年8月1日起正式实施。目前，我国金属镓的消费领域包括半导体和光电材料、太阳能电池、合金、医疗器械、磁性材料等，其中半导体行业已成为镓最大的消费领域，约占总消费量的80%。锗是重要的半导体材料，在半导体、航空航天测控、核物理探测、光纤通讯、红外光学、太阳能电池、化学催化剂、生物医学等领域都有广泛而重要的应用。

李强主持召开经济形势专家座谈会国务院总理李强主持召开经济形势专家座谈会，听取专家学者对当前经济形势和做好经济工作意见建议。李强指出，当前我国正处在经济恢复和产业升级关键期，要注重打好政策“组合拳”，围绕稳增长、稳就业、防风险等，及时出台、抓紧实施一批针对性、组合性、协同性强的政策措施。围绕高质量发展首要任务，在转方式、调结构、增动能上下更大功夫。通过增强工作互动性来增强决策科学性，建立健全政府与民营企业、外资企业等各类企业常态化沟通交流机制。

国家金融监管总局：税优健康险下月起扩围国家金融监督管理总局发布《通知》，在原有政策基础上，对税优健康险的投保险种和被保险人群体等方面进行扩围。据相关负责人介绍：“产品范围扩大了，原来只有医疗保险，现在扩展到有长期护理保险和疾病保险，能满足人民群众需求。”此外，购买税优健康险允许在当年计算应纳税所得额时，予以税前扣除，限额2400元/年。新政策将于8月1日起实施。在《通知》中，还扩大了被保险人群体，投保人可为本人投保，也可为其配偶、子女和父母投保。消费者即使购买不同公司的产品，也可按照有关规定进行税收抵扣。

国家金融监督管理总局：拟开展税延养老保险与个人养老金衔接工作近日，国家金融监督管理总局向经营税延养老保险业务的保险公司下发《关于个人税收递延型商业养老保险试点与个人养老金衔接有关事项的通知》，拟开展税延养老保险与个人养老金衔接工作，税延养老保险试点公司将停止向新客户销售税延养老保险产品，支持将税延养老保险保单变更为个人养老金税延养老保险保单。根据《征求意见稿》，试点公司应做好政策宣传、优化办理流程、维护客户合法权益，有序开展税延养老保险试点业务与个人养老金制度衔接，原则上于2023年底前完成各项工作。

前5个月我国服务贸易保持增长数据显示，1至5月，我国服务贸易总体保持增长态势。服务进出口总额26055.4亿元，同比增长10.2%。其中出口10982.2亿元，同比下降4.7%；进口15073.2亿元，同比增长24.2%；服务贸易逆差4091亿元。

又一批银行下调存款利率美元存款、大额存单也在降7月以来，江苏银行、厦门国际银行等部分银行宣布下调存款利率，调降幅度不一，且同一银行各地区分行略有差异。不仅定期存款利率，大额存单、美元存款、增额终身寿险等被认为“高利率”的产品亦宣布降低利率，或释放出进一步调降利率的信号。(中国证券报

发改委主任郑栅洁：加快建设现代化产业体系构建全国统一大市场国家发展改革委主任郑栅洁在《求是》发表署名文章《加快建设以实体经济为支撑的现代化产业体系》。文章指出，必须加快建设以实体经济为支撑的现代化产业体系，进一步畅通经济循环，不断提高全要素生产率，在补齐短板的同时促进产业向价值链高端延伸，有效构建新发展格局、推动高质量发展。促进数字经济和实体经济深度融合，加快推进数字产业化，加强数字技术基础研究，培育壮大人工智能、物联网、量子计算等新兴产业，打造具有国际竞争力的数字产业集群。

央行：6月对金融机构开展SLF操作共35.41亿央行网站披露，为满足金融机构临时性流动性需求，6月对金融机构开展常备借贷便利操作共35.41亿元，其中隔夜期30.41亿元，7天期5亿元。期末常备借贷便利余额为34.8亿元。隔夜、7天、1个月常备借贷便利利率分别为2.75%、2.90%、3.25%，较上月下降10个基点。同日，央行披露，6月人民银行对金融机构开展中期借贷便利(MLF)操作共2370亿元，期限1年，利率为2.65%，较上月下降10个基点。期末中期借贷便利余额为51910亿元。(中新经纬)

6月财新中国服务业PMI降至53.9连续六个月扩张7月5日公布的2023年6月财新中国通用服务业经营活动指数录得53.9，较前月回落3.2个百分点，已经连续六个月位于扩张区间，但为六个月次低，仅高于2023年1月。此前公布的2023年6月财新中国制造业PMI录得50.5，较5月小幅下降0.4个百分点，连续两个月位于扩张区间。两大行业景气度回落，拖累当月财新中国综合PMI下降3.1个百分点至52.5，显示企业生产经营仍延续扩张态势但动能放缓。

金融监管总局要求银行保险机构全面自查摸清网络和数据安全风险底数记者5日从相关渠道获悉，金融监管总局近日向银行业保险业下发《关于加强第三方合作中网络和数据安全管理的通知》，要求银行保险机构全面开展一次自查，摸清数字生态场景合作中的网络和数据安全风险底数，开展排査整改。《通知》明确，银行保险机构在合同协议中要强化数据安全要求，对于存在违规行为或违反合同约定的，要追究有关外包合作单位的责任，在问题整改完成前，不能扩大合作范围内容。此外，《通知》还要求加强科技风险统筹管理，要将数字生态合作纳入到银行保险机构的外包风险管理范围，加强统筹管理，科技和数据管理部门应加强外包合作的网络和数据安全管理，加强风险评估和事件处置。

中央企业前5月完成固定资产投资1万亿元据国务院国资委数据显示，1-5月，中央企业完成投资1.7万亿元，同比增长12.5%。其中，固定资产投资完成1万亿元，同比增长20.4%。5月当月，中央企业完成投资超3800亿元，同比增长19.6%。

声音 | Blockchairi首席程序员：BCH分叉会伤害其生态系统:据Ethnews消息，Blockchairi首席程序员Nikita Zhavoronkovi近日针对比特现金分叉表态，他认为Craig Wrighti提出的改变是不必要且危险的。这只会伤害到比特现金的生态系统。[2018/8/28]

多家国有大行下调美元存款利率多家国有大行已于7月1日起正式下调美元存款利率。就国有大行下调美元定期存款利率的原因，中信证券首席经济学家明明表示，根据2023年一季度货币政策执行报告，今年3月份，境内美元储蓄存款利率和美元贷款利率出现倒挂，因此从银行角度来看，降低美元存款利率存在一定必要性，以缓解美元存贷款的净息差。此外，美元存款利率与人民币存款利率的协同下行也存在一定合理性，抑制企业与个人短期囤积美元的行为，对于保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定具有重要意义。(证券日报)

上半年集合信托发行同比缩水超三成受监管新规落地预期和行业转型等多重因素影响，今年上半年集合信托产品发行数量和规模明显“缩水”。用益金融信托研究院最新数据显示，上半年全市场集合信托产品发行规模不足5900亿元，同比锐减超三成。其中，投向工商企业、基础产业、房地产领域的规模和占比下滑。

中国银行业协会报告：截至2022年末，消费金融公司服务客户人数达到3.38亿人次近日，中国银行业协会发布《中国消费金融公司发展报告》，《报告》显示，消费金融公司畅通消费信贷服务实体经济的渠道，形成了金融促进消费潜力释放和消费需求增长的长效机制。截至2022年末，消费金融公司服务客户人数突破3亿人次，达到3.38亿人次，同比增长18.4%；资产规模及贷款余额双双突破8000亿元，分别达到8844亿元和8349亿元，同比增长均为17.5%，高于经济和消费增速，为恢复和扩大消费需求作出了积极贡献。

中国银联：2022年发放政府消费券带动交易规模近500亿元券承销作为券商投行业务的重要组成部分，竞争不断加剧。据Wind资讯数据统计，今年以来截至7月4日，券商累计承销债券数量达16627只，总承销金额超6万亿元，较去年同期增长4813.01亿元。值得注意的是，部分中小券商在竞争中表现亮眼。一方面，光大证券、中泰证券、国开证券等位居“千亿元俱乐部”之列；另一方面，也有部分中小券商在不同类型债券承销方面展现出优势。(证券日报)

6月全球制造业采购经理指数继续下行全球经济复苏面临较大挑战中国物流与采购联合会7月6日公布6月份全球制造业采购经理指数。6月份全球制造业采购经理指数为47.8%，较上月下降0.5个百分点，连续4个月环比下降。全球制造业采购经理指数已连续9个月低于50%，再次创出自2020年6月以来的阶段新低，全球制造业下行态势有所加剧，复苏之路仍面临较大挑战。

乘联会：初步统计6月乘用车市场零售189.6万辆环比增长9%据乘联会7月5日消息，初步统计，6月乘用车市场零售189.6万辆，同比下降2%，环比增长9%；今年以来累计零售952.8万辆，同比增长3%；全国乘用车厂商批发223.0万辆，同比增长2%，环比增长11%；今年以来累计批发1,106.2万辆，同比增长9%。初步统计，6月新能源车市场零售63.8万辆，同比增长19%，环比增长10%；今年以来累计零售305.9万辆，同比增长36%。

中汽协：前5月中国汽车整车出口金额同比增1.2倍据“中汽协会数据”微信号4日披露，5月中国汽车整车出口量环比小幅增长，同比保持迅猛增长。具体来看，5月，中国汽车整车出口43.8万辆，环比增长3.2%，同比增长92.8%；整车出口金额环比增长8.8%，同比增长1.2倍。1-5月，汽车整车出口193.3万辆，同比增长79.8%；整车出口金额同比增长1.2倍。

澳大利亚央行暂停加息将基准利率维持在4.1%当地时间周二，澳大利亚储备银行，即澳央行宣布暂停加息，将基准利率维持在4.1%，基准利率保持在2012年4月以来的最高水平，这是澳央行今年年内第二次暂停加息。澳央行表示，未来可能仍需进一步收紧货币政策，而本次暂停加息，目的是留出更多时间评估此前加息的影响、经济状况与前景以及相关风险等。

IMF：今年一季度人民币在全球外储占比为2.58%位居全球第五国际货币基金组织日前发布的“官方外汇储备货币构成”数据显示，至2023年第一季度末，人民币在COFER中占比为2.58%，位居全球第五位。(上证报)

微信支付上线2000元、1000元大额提现免费券微信支付团队已于近日上线2000元、1000元的大额提现免费券，可用于免费将微信中金额提现到银行卡，每位用户月内累计最高可领取1.2万元免费额度。据了解，一般情况下，通过微信、支付宝等第三方支付平台将存储金额提现到银行卡，需要交0.1%手续费用于平台运营成本、银行通道费等。

美联储公布6月会议纪要美国联邦储备委员会5日公布的6月货币政策会议纪要显示，美联储官员在此次会议上一致同意维持联邦基金利率不变，但几乎所有与会官员都支持今年继续加息。会议纪要还显示，美联储官员认为当前美国通胀水平依然过高，且包括5月消费者价格指数在内的数据表明通胀回落慢于预期。在讨论货币政策前景时，所有与会官员认为，考虑到当前通胀水平和劳动力市场情况，维持限制性货币政策对实现美联储目标是“合适的”。几乎所有与会官员都认为，今年继续提高联邦基金利率目标区间是“合适的”。

韩国将30年来首次允许新的本地金融机构进入该国银行业据英国《金融时报》和彭博7月5日消息，韩国将30年来首次允许新的本地金融机构进入该国银行业，意味着目前由五家大行主导的银行业竞争将加剧。韩国金融服务委员会周三在公告中称，将允许金融公司申请全国性商业银行牌照。这是韩国自1992年以来首次采取这一做法，被视作为促进行业竞争铺平道路，可能有助于降低消费者的利率成本。公告指出，银行在疫情期间录得了创纪录的利润，并将利息收入作为奖金和股息分别发放给了员工和股东，并没有惠及大众。公告另称，韩国金管监管机构还将批准更多仅开展线上业务的银行，并将放松对外资银行本地分支机构的存贷款规定。

股债汇新闻一览

央行:积极研究推进债市开放新举措中国人民银行金融市场司副司长高飞在债券通周年论坛上表示，“我们在积极研究推进债券市场对外开放的其他举措。”高飞具体阐述称，包括进一步提升制度型统一对外开放水平，探索建立境外投资者投资境内债券市场的托管行模式；完善境外投资者的风险对冲工具与流动性管理工具，除已经推出的“互换通”之外，积极研究针对境外投资者比较关注的开通回购交易；探索推动境外投资者持有的人民币债券在离岸成为可广泛接受的合格担保品，试点境外投资者在直接入市渠道下参与标准债券远期业务等。

金色财经现场报道 世界区块链组织首席经济学家金岩石：任何加密货币脱离实体经济将成为局:金色财经现场报道，在2018全球首届万国区块链技术博览会上，世界区块链组织首席经济学家金岩石进行现场演讲。他指出：尽管我们都听过区块链的相关故事，但真正了解区块链的人却很少，区块链具有包括数据层、网络层、共识层、激励层、合约层、应用层在内的结构。区块链技术是一个全新的市场。截至去年10月，70%以上的比特币挖矿量在中国，70%以上的加密货币交易也在中国中国人创造了一个新兴产业。任何虚拟货币如果脱离了实体经济，就会变成局。现在的行业分成：币圈、链圈、矿圈、韭菜圈、蒙圈，局与财富同在。[2018/4/22]

香港财政司司长陈茂波：债券通已成为境外投资者配置内地债券的主要渠道7月4日，香港财政司司长陈茂波出席债券通周年论坛2023并致辞。陈茂波表示，经过六年发展，债券通已成为境外投资者配置内地债券的主要渠道，境外机构通过债券通持有内地债券的总规模超过31000亿元人民币。债券通交易额也由2017年开通首月的310亿元人民币，跃升至今年五月超过9700亿元人民币，升幅超过30倍。“北向通”成交量占境外投资者在内地银行间债券市场整体成交量的70%。

半年A股首发募资超两千亿科创板创业板占比过七成Wind数据显示，以上市日作为统计标准，截至6月30日，今年以来A股市场共有173家企业成功进行IPO，首发募集资金约为2097.38亿元。与去年同期的171家、3119.20亿元相比，IPO企业数量同比保持均衡，而首发募集资金则减少约33%。尽管募资总额相比去年同期有所减少，但今年上半年IPO市场依然呈现出明显的行业特征，电子、电力设备、机械设备等行业募资额居前。与此同时，科创板、创业板上半年募资金额也分别达到了876.79亿元、648.44亿元，募资占比分别达41.80%、30.92%，合计占IPO市场募资总额的七成以上。

今年A股市场IPO过会率近86%2023年以来，A股IPO市场在上会企业数量减少的同时，审核也维持从严态势。Wind数据显示，以上会日期作为统计标准，截至7月5日记者发稿，今年以来IPO审核通过率约为85.78%，相比去年同期降低约2个百分点。从板块情况来看，主板过会率略高于科创板、创业板与北交所，接近90%。

年内券商债券承销金额超6万亿元新三板掀起挂牌热，截至7月5日，今年以来新三板新挂牌企业合计162家，较去年同期的81家翻了一番。与此同时，一批企业赶在2022年年报有效期内递交新三板挂牌申请，仅6月30日一天，即有26家公司申请新三板挂牌获全国股转系统受理。据统计，6月20日以来合计59家公司获受理。从新挂牌企业的创新特征来看，多家公司是专精特新企业。迅尔科技于2022年9月被工信部认定为第四批专精特新“小巨人”企业，格瑞新材、东明电气、恒欣股份等公司同样是国家级专精特新“小巨人”企业。赛脑智能是浙江省专精特新中小企业。

新三板新挂牌企业数量大增新三板掀起挂牌热，截至7月5日，今年以来新三板新挂牌企业合计162家，较去年同期的81家翻了一番。与此同时，一批企业赶在2022年年报有效期内递交新三板挂牌申请，仅6月30日一天，即有26家公司申请新三板挂牌获全国股转系统受理。据统计，6月20日以来合计59家公司获受理。从新挂牌企业的创新特征来看，多家公司是专精特新企业。

外汇局北京外汇管理部：金融机构、地方政府融资平台和房地产企业不得参与跨国公司本外币跨境资金集中运营7月3日，国家外汇管理局北京外汇管理部发布关于印发《跨国公司本外币跨境资金集中运营管理规定(试点)》的通知。《通知》明确，跨国公司可以选择主办企业所在地省级/计划单列市区域内符合条件的一家或多家银行作为办理资金池业务的合作银行。金融机构、地方政府融资平台公司和房地产企业不得作为主办企业或成员企业参与跨国公司本外币跨境资金集中运营。

QFII入市二十年重仓市值超1600亿元QFII机构投资A股迎来二十周年。Wind数据显示，截至记者发稿，全市场共有767家QFII机构，其中有239家QFII机构进入中国资本市场时间超过10年，有51家QFII机构进入中国资本市场时间超过15年，今年以来获得QFII资格的机构有31家。与此同时，QFII机构投资A股的热情也持续升温。截至今年一季度末，QFII共计重仓持股700多家上市公司。QFII重仓市值合计为1659亿元，持仓市值排名前五的上市公司分别为宁波银行、南京银行、美的集团、生益科技和紫金矿业。而截至2004年末QFII重仓股合计市值约30亿元，20年增长了50多倍。

A股公司上半年接受调研近万次数据显示，今年1月1日至6月30日，A股市场总计有2393家上市公司接待了包括基金公司、证券公司、阳光私募、保险公司、海外机构、QFII等各类型机构的调研，相较2022年同期的1860家，增幅达28.66%；A股上市公司共接待机构调研9626次，去年同期为8084次，同比增长19.07%。其中，560家公司期间累计接待调研机构超过100家。

法国公共债务首次突破3万亿欧元法国国家统计和经济研究所发布的初步数据显示，截至今年第一季度末，法国公共债务首次突破3万亿欧元，达到30134亿欧元，约合人民币23.85万亿元，占国内生产总值的比重升至112.5%。

日本时隔7年下调10年期国债票面利率日本财务省4日宣布，将10年期国债票面利率从原先的0.5%下调至0.4%。这是自2022年12月(0.2%)日本央行上调长期利率波动区间以来的最低水平，此次降息将是2016年3月以来的首次。

分类市场观点20230703-0709

房地产

东吴证券：

上周：上周房地产板块涨跌幅+0.7%，同期沪深300、万得全A指数涨跌幅分别-0.6%，0.4%，超额收益分别为+1.3%、+0.4%。29个中信行业板块中房地产位列第20。

房地产基本面与高频数据：

新房市场：上周38城新房成交面积493.8万方，环比+62.0%，同比-32.4%；2023年6月1日至6月30日累计成交1484.5万方，同比-32.5%。今年截至6月30日累计成交9098.4万方，同比+3.0%。

二手房市场：上周17城二手房成交面积169.0万方，环比+61.8%，同比+6.9%；2023年6月1日至6月30日累计成交639.0万方，同比+1.6%。今年截至6月30日累计成交4357.5万方，同比+50.5%。

库存及去化：14城新房累计库存9470.9万方，环比-0.8%，同比-2.1%；14城新房去化周期为14.7个月，环比变动-0.3个月，同比变动-1.3个月。一线、新一线、二线、三四线城市去化周期为11.6个月、9.0个月、15.9个月、36.9个月，环比分别变动-0.2个月、-0.4个月、-0.1个月、-0.7个月。

土地市场：2023年6月26日-2023年7月2日百城供应土地数量为373宗，环比+0.5%，同比-57.3%；供应土地建筑面积为2470.8万方，环比+8.9%，同比-63.1%。百城土地成交建筑面积3015.9万方，环比18.9%，同比-49.8%；成交楼面价1404元/平，环比-35.9%、同比-47.8%；土地溢价率2.6%，环比0.2pct，同比-1.6pct。

重点数据与政策：全国层面：住建部部长倪虹强调，行业发展需改变“高杠杆、高负债、高周转”模式，开展现房销售试点，加快推进已售逾期难交付住宅项目交付，并探索建立房屋养老金制度，未来计划研究建立房屋体检、养老、保险三项制度，为房屋提供全生命周期安全保障。地方层面：佛山、连云港、广州、贵阳等多城放松公积金贷款政策，提高最高贷款额或降低公积金贷款首付比例。三门峡、徐州出台购房补贴政策。武汉再次加强预售资金监管制度，规定房企不得以任何形式使用非监管账户收取房价款，在商品房项目完成不动产首次登记前，监管银行、地产集团公司不得擅自扣划、抽调监管额度内预售资金。

周观点：上周新房销售受房企年中冲刺业绩影响，环比大幅提升，但由于去年高基数原因，同比下降超30%；同时二手房销售的同比增幅不断缩窄。我们认为这主要是由于需求端的持续疲弱造成，购房者的收入预期和房价上涨预期不断降低。政策方面上周多地出台购房补贴及公积金贷款政策，我们预计更多的地产放松政策将在三季度释放，供给侧政策加码的概率较需求端更大。此时点对地产股不必太过悲观，推荐关注土储充裕、布局聚焦核心城市、信用资质良好的房企，未来有望率先受益于市场复苏和政策放松；同时建议关注物业和代建行业的投资机会。1）开发商：保利发展、招商蛇口、越秀地产、滨江集团，建议关注华发股份、中国海外发展、保利置业集团；2）物业公司：华润万象生活、碧桂园服务、保利物业、越秀服务；3）代建公司：绿城管理控股。

国金证券：

时代之变：经济或已进入“后地产”时代，亟待培育增长新动能

地产对经济增长的贡献下降，投资乘数效应的影响已大不如传统周期。地产投资是传统周期下经济的重要驱动之一，链条长、乘数效应强，但近年来乘数效应明显减弱，1单位投资由原来最高拉动2.7单位综合产出下降至2020年2.1单位综合产出、2022年大概率进一步下降，使得房地产链条占GDP比重或由原来的20%降至当前17%左右。伴随地产大周期向下，经济或已进入“后地产”时代，亟待培育、壮大增长新动能。伴随人口进入负增长、25-44岁主力购房人群增长放缓等，住宅销售驱动的地产大周期拐点已现；而结婚和生育意愿下降等，进一步降低购房需求。经济增长也早开始降低对房地产的依赖、培育新动能，但制造业、服务业等非地产驱动领域的内生动能尚弱。

他山之石：“后地产”时代，海外经济体走出“阵痛”不尽相同日本经济进入“后地产”时代，经历了“迷失的十年”，后来靠政府需求补位、产业升级等逐步走出“阵痛”。1991年日本地产泡沫灭，尽管货币迅速转向宽松，但财政扩张滞后等，并没有遏住资产负债表衰退。经济持续低迷下，居民消费低迷，政府加大公共投资、政府消费；同时，通过引导技术创新等培育高端制造，扩大出口竞争优势。与日本不同，美国注重遏制地产“次生风险”，依靠消费和服务业双轮驱动走出低迷期。美国经济对地产的依赖度不高，但地产下行周期如80年代初、2007年等，引发金融风险，政府果断采取货币宽松、财政兜底等措施降低金融风险对实体的冲击；同时，宽松的货币环境也为居民消费修复、企业科技创新提供等提供支持，推动经济走出低谷。

海外启示：遏住次生风险，稳定消费基本盘，创新驱动多极增长海外经验显示，顺利过渡至“后地产”时代，中短期需遏住地产次生风险、稳定消费基本盘，中长期推动创新实现多极增长。遏住地产问题带来的资产负债表收缩，是进入“后地产”时代的关键一步；当前，中国经济增长对地产依赖已明显降低，但地方政府、银行对地产的依赖非常高，如何避免“缩表”非常关键，同时也需稳定消费基本盘。中长期来看，通过技术创新，推动制造业、生产性服务业多极增长，增强抵抗内外部冲击的能力。眼下，以新能源为代表的中国制造已开始突破，但还不够抵补传统动能的减弱；需要以装备制造为核心打造多极强势产业，并培育和壮大生产性服务业。电气机械、汽车、有色等新能源相关行业生产、投资，在过去几年表现亮眼，但经济高质量发展需要构建多支柱的创新产业集群；制造业的高质量发展离不开生产性服务业的支撑，需要加强信息服务、商业服务等生产性服务业，推动我国服务业“走出去”深层次参与全球化分工。

债市

华安证券：

财政存款的形成，一方面源于地方财政收支时间差导致的财政资金在账上短暂滞留，另一方面就源于地方政府为应对突发事件所做的准备。因此以财政存款为基础观测，能够更加真实反映出地方政府应对债务风险的能力。

政府债务：各省财政存款对政府性债务覆盖率普遍较低。各省财政存款对政府性债务的覆盖率普遍较低，极端情况下仅西藏能够全覆盖。整体来看，依靠财政存款对政府性债务进行偿还的可能性不大，实际操作性不强，除部分经济大省外，其他地区财政存款对政府性债务的覆盖率均显著较低。

城投债务：8省城投债券覆盖率超100%。2022年各省财政存款对城投债券的覆盖率存在明显分化，整体与城投债券余额呈现反比例关系。具体来看，西藏、内蒙古与青海3地的财政性存款对债券覆盖率在500%以上，安全边际相对较高，重庆、广西、湖南、山东与江苏5地覆盖率不足25%。

市场热词：绿色债、债务置换

Billions项目组债务置换：隐债显性化是化解债务风险的主要举措，新一轮弱区域再融资债置换隐债将在多地展开。

可转债：主流观点中性

本周机构整体持中性观点。5家中性。

信达证券：

6月经济继续探底，但政策弹性上升，A股主要宽基指数多数出现了小幅反弹。7月或仍是政策落地的窗口期，但大规模的政策刺激仍然面临长期目标的约束，我们认为未来大概率仍将维持托而不举的基调，推动经济内生动能的改善仍然需要时间，而在当前阶段货币环境仍有望维持宽松状态，我们认为A股市场延续大幅调整的概率有限，后续或将演绎结构性行情。

权益市场多数宽基指数反弹叠加债券收益率继续回落，转债估值普遍提升，考虑宽松的政策环境延续，我们认为短期估值难以对转债带来压制，目前转债同样也还在配置的窗口期。具体配置策略上，我们仍然推荐投资者继续沿着成长+稳增长两条主线均衡配置。

江山转债：款清业务增速较快，需求有望边际改善。

欧22转债：“赋能零售经销商转型整装赛道”战略持续推进，悲观预期已经得到一定反映，未来需求有望边际改善。

小熊转债：有望受益于下半年消费刺激稳经济政策。

瑞鹄转债：成本压力有望减轻，行业有望估值修复。

东风转债：今年子公司干法隔膜产能释放，第二主业占比明显提升。

凯中转债：新能源车板块业务持续突破，核心客户定点项目陆续转入量产阶段。

高测转债：受益于下游价格企稳，公司利润弹性有望提升。

淳中转债：公司股权激励计划落地，业绩有望迎来高增长。

天阳转债：受益于人工智能、数字货币产业的长足发展。

风语转债：在手订单充足，AI有望提升展览馆体验，下游需求提升。

风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期。

股市

国金证券：

2023年6月大类资产中，权益市场宽幅震荡，债市收益率震荡下行，大宗商品中大部分品种明显上涨。权益市场整体宽幅震荡，全月来看先涨后跌，上证综指2023年6月下跌0.08%，沪深300上涨1.16%，中证500下跌0.81%，创业板指上涨0.98%；债券市场上，债券收益率延续震荡下行，10年期国开债活跃券6月收益率下行3bps，6月30日收2.83%；大宗商品中黄金价格小幅下跌0.37%，原油价格大幅上升7.66%，南华综合指数整体上涨7.67%。

最新配置建议

风险预算模型配置结论基本保持稳定，由于经济增长因子方差继续边际下降，股票整体仓位边际上升，债券中短久期利率债仓位下降幅度更大；自适应方法一中股票动量效应转负，股票仓位降至0，债券全部配置信用债；自适应方法二股票仓位由大盘转至中小盘，债券增加长久期利率债仓位。

宏观因子配置策略

本文从马科维茨的均值方差模型和风险平价模型出发，为减少大类资产动态时变相关性对于模型的尾部风险，报告将传统的大类资产层面配置转为宏观因子的配置。模型从战略资产配置的角度出发，在绝对收益的目标下，对各大类资产间进行长期的、整体性的规划，寻找不同资产价格变化的共同驱动力，从而实现更加稳定的资产配置。模型考虑国内银行保险等资产管理机构的中长期主要资产配置需求，我们努力探求股票和债券两大类资产间的配置关系，并适当探求细分资产或风格轮动，最终构建了追求绝对收益的3种宏观因子配置策略。我们通过主成分分析的方法，构建了基于国内股债的宏观因子体系。经历史数据检验，宏观因子具有较明确的经济学含义，构造出的5个宏观因子分别代表着利率因子、经济增长因子、信用因子、期限利差因子与规模风格因子。配置策略的构建上，报告首先从宏观风险的角度，构建了固定预算的风险预算模型策略。随后我们引入了宏观因子收益率的考量，构建了风险预算的自适应模型。我们尝试了两种不同的方法引入收益率，第一种方法我们直接以预期收益率作为宏观因子风险预算的权重，第二种方法，我们用单位风险上提供的预期收益率作为宏观因子风险预算的权重。

本文构建的3种模型，在配置比例稳定性、预期收益率、收益风险比上各有所长，投资者可以根据自身特定的投资风格与投资约束，选择符合自身投资目标的模型进行参考。

风险预算模型：由宏观风险角度出发，对宏观因子风险进行约束，拥有较稳定的资产配置比例，适合配置需求的稳健投资者。

自适应模型方法一：加入宏观因子收益率考量，拥有最大的业绩弹性和较高的股票配置比例，适合风格更积极

的投资者；

自适应模型方法二：以单位风险提供的预期收益率衡量性价比，拥有最高的夏普比例，股票配置比例最低，适合追求高收益风险比的投资者。

平安证券：

基于重仓股静态超额收益刻画基金经理的选股表现：1）构建重仓股静态超额收益因子：以季度重仓股静态持有的加权平均超额收益来刻画基金经理的选股表现。2）全市场低换手基金的选股表现因子测算：选取低换手率的全市场主动权益基金，测算了2021年以来9个完整季度内的平均选股表现，显示重仓股静态超额收益因子与基金的业绩表现呈现明显的正相关关系。重仓股静态超额收益平均超过10%的19只基金中，有16只年化绝对收益为正，其中杨金金、张堃、丘栋荣管理产品年化收益率比较突出。

选股表现突出基金经理的风格画像：1）行业配置风格：选股表现突出的基金经理中，包括钟帅、金梓才、姜峰、胡宜斌、莫海波等行业轮动型选手，丘栋荣、张堃等有一定行业切换的选手，以及韩创、李文宾、齐炜中等行业配置变化不大的选手。2）选股胜率与赔率比较：重仓股选择高胜率的基金经理有姜锋、刘晓、周智硕，重仓股选择高赔率的基金经理有杜猛、钟帅，韩创、丘栋荣、金梓才、杨金金等基金经理赔率和胜率兼具。3）持仓交易偏好：从整体风格来看，许炎、刘武和张琦、杜猛等偏泛科技成长风格，李文宾偏景气度成长风格，钟帅、陈宇、付娟等偏成长风格，韩创、杨宗昌等偏周期风格，王明旭、蓝小康、丘栋荣等注重安全边际，整体偏价值风格。从市值规模与公司质地来看，许炎、刘晓、杜猛、罗洋等偏好市值规模较大标的，杨金金、丘栋荣、张堃等重点挖掘中小市值标的，其中杨金金注重挖掘关注度低的细分行业龙头，张堃、丘栋荣偏好左侧布局小市值、高成长个股。从持仓股票的市场关注度来看，罗洋、许炎、陈宇、刘晓等以持有龙头白马股为主，丘栋荣、钟帅、张堃、杨金金、周智硕等的股票持仓在公募基金经理整体中偏冷门，杨宗昌、周海栋、韩创等偏周期风格的基金经理持仓偏冷门，主要受公募基金整体持仓偏向新能源、消费等成长行业的影响。从交易风格来看，组合管理相对灵活的基金经理有齐炜中、陈宇、胡宜斌、金梓才、许炎、张堃等，精选个股长期持有的基金经理有杜猛、王明旭、罗洋。张堃、周智硕、杨宗昌、杨金金等，行业配置贡献收益突出的基金经理有周海栋、莫海波等，许炎、王明旭、杜猛、罗洋在选股和行业配置上的收益贡献相对均衡。

选股表现突出基金经理的模拟组合：1）备选基金池筛选：基于对基金经理风格的画像与定位，考虑在风格和策略层面进行分散化后，优选出15只基金形成备选基金池。2）模拟组合业绩回测：模拟组合成立以来跑赢基准49.9%，实现13%的年化收益率，市场上涨时基于选股能力表现出较强的上涨弹性。今年以来实现正收益，跑赢基准4.9%，超额收益表现稳定向上。

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