USDC:固定利率与益代币化 DeFi 吸引大资金的下一个爆点？

6月份，Compound和Coinbase陆续宣布将推出面向传统储蓄账户的生息服务，两者都承诺年化4%的固定收益率。

目前DeFi借贷协议中基本上都是采用浮动利率，为何这两大巨头此次推出的生息服务，要采用固定利率的形式呢？

其实我们把思维跳出DeFi领域之外，回到传统债务市场：是不是其实大多数债务市场都是采用固定利率的形式。

我们先以USDC为例，看看其近一年来在主流借贷平台上的利率走势：

近一年来USDC在主流借贷平台上的借款浮动利率走势|来源：loanscan.io

短期固定利率贷款协议Term Finance在以太坊主网上线:金色财经报道，Term Finance 是一种提供短期固定利率贷款的去中心化金融(DeFi) 协议，已在以太坊主网上线。该平台建设者 Term Labs 首席执行官 Dion Chu表示，该协议试图弥合中心化加密货币贷款机构之间的差距，并为用户提供可变利率借贷的替代方案。Term Finance 保护借款人免受 DeFi 可变利率贷款的影响，这些贷款在加密货币的经常性流动性事件期间可能会大幅波动。每周拍卖模式意味着借款人和贷款人永远不会以高于其预定最高利率的借款或低于其最低利率的贷款。

Term Labs曾在2 月份完成250万美元新一轮融资，Electric Capital领投，Circle Ventures、MEXC Ventures、Coinbase Ventures等参投，[2023/8/2 16:12:38]

近一年来USDC在主流借贷平台上的存款浮动利率走势|来源：loanscan.io

可能对于普通投资者来说，对这种利率的大幅波动反而是见怪不怪。因为对于他们来说，其主要应用场景可能就是存币生息，那么波动大小只是收益多少的问题，反正整个市场的利率都一致波动，所以也就无所谓。

那如果应用场景是借币呢？假设最开始你的借币利率是5%，可是往后借币利率不断浮动上涨，甚至上涨到了20%，那么如果你借出去的代币可实现的收益率没有超过借币利率，你不得老老实实中断你原本已规划好的投资策略，把代币还回去。

机构分析：日本央行或动用固定利率操作 有望扭转日本国债走势:2月7日消息，东京外汇、利率策略师Masaki Kondo表示，日本央行一项计划外的债券购买操作，可能会结束有关日本收紧货币政策的猜测。在上周五日本国债大幅抛售之后，日本央行购买国债的可能性越来越大。市场一直在考验日本央行捍卫其收益率曲线控制政策的决心，10年期国债收益率上周升至0.20%，距离日本央行政策区间上端仅有5个基点的距离。日本央行可能会在东京时间周一上午10:10（北京时间9:10）宣布一项计划外的操作，可能是标准的买入，也可能是一种较少使用的固定利率操作。日本央行可能连续数日进行该操作，这应足以扭转投资者对日本债券的看跌情绪。[2022/2/7 9:35:13]

这其实对于我们普通投资者来说也没啥，但是如果是专业投资者，甚至是专业的投资机构，那么就关系重大了。

由于浮动利率的高波动性和不可预测性，对于专业投资者/机构来说，这意味着风险。所以对他们来说，会更倾向于选择提供固定利率的借贷服务，以应用于更广泛、时间跨度更长、收益确定性更高的投资策略中。

目前在加密货币行业中对固定利率已经有了多种不同的实现方式，如：

?零息债券类

?收益代币化的实现方式

美联储在固定利率逆回购中接纳了9651亿美元:美联储在固定利率逆回购中接纳了9651亿美元，规模为历史第二高。[2021/7/29 1:21:45]

对于每种实现类型，本文都会选一两个主流代表性项目进行本质性剖析，以帮助大家实现举一反三。

「零息债券?」

首先，我们需要理清楚零息债券的概念，便可从本质上了解这一类实现方式的项目。

简单来讲，在传统金融领域，零息债券是一种不支付利息的债券，通常以折价的方式发行，然后在到期日按面值支付给债券持有人。

接下来我们以在Notional借贷USDC为例，大致表述一下其实现流程：

对于借款人来说：设定到期日、借款数量、抵押资产以及抵押率，这时候协议会算出你的应付利息以及到期后需要偿付的零息债券fUSDC。

这里值得多说几句的就是这个fUSDC。有些小伙伴最开始可能会不理解为何Notional这类项目就归属于零息债券项目，只要理解了这个fUSDC，疑惑自然也就解开了。

DeFi固定利率生成协议88mph发布“init()”函数严重漏洞修复报告:官方消息，DeFi固定利率生成协议88mph发布“init()”函数严重漏洞的修复报告。此前iosiro的安全研究员白帽AshiqAmien向智能合约漏洞赏金平台Immunefi披露88mph的CRV:RENWBTC、CRV:STETH和yaLink池中发现严重漏洞，该漏洞是一个未受保护「init()」函数，这些特定池的代码功能将允许恶意用户窃取650万美元的代币，主要是crvRenWBTC。该init()函数是用来初始化88mph平台的NFT合约，init()函数不受保护并且可以被任何人多次调用，此漏洞允许恶意攻击者访问任何用户的NFT和存款。在Immunefi披露该漏洞后，88mph暂停了受影响的合约，并将用户资金归还给合格的所有者。88mph表示很快就会部署其V3平台，这将废除受影响的合约，所以不需要立即修复。意识到该漏洞的潜在破坏性影响，88mph应白帽公司的要求，向iosiro颁发了42069美元的赏金。[2021/6/15 23:37:12]

我们已经知道了零息债券需要在到期日按面值支付给债券持有人。现在回到上面的案例，借款人借了100USDC，成为了约104张fUSDC零息债券的债务人，而在到期时，1fUSDC=1USDC，这其中多出来的约4USDC也就是借款人需要支付的利息。

Dollar Protocol与DeFi固定利率生成协议88mph达成合作:据官方消息，Dollar Protocol宣布与DeFi固定利率生成协议88mph达成合作，通过利用Debaseonomics开发人员设计的开源池，USDx-USDC LP将能够使用88mph作为收益层来支持Dollar Protocol，从而基于其持有的USDC赚取收益。[2021/1/30 18:28:17]

同样，对于放贷人来说，若其借出100USDC，就会收到超过100张的fUSDC零息债券，成为债权人，在到期日同样以1:1换回USDC，多出的部分为放贷利息。

当然，在实际的操作中，其实用户根本可以无需了解fUSDC，以及fUSDC与USDC之间的有效兑换。

上文刻意将fUSDC拿出来分析，是为了帮助用户理解为何这类项目就归属于零息债券类，从而彻底从本质上理解这类项目，举一反三。

除了Notional，归属零息债券这一类的项目还有YieldProtocol、Hififinance。由于都是基于零息债券这一原理的实现，所以本质上都大同小异，即使是有所优化改进，也不痛不痒。

另外，零息债券这种实现方式的弊端也十分明显，即使收益率得到了稳定保障，但是生息资产必须进行锁定，导致资本效率不高；同时生息收益必须等到到期日后才能获得，无法获得即时预付。而这些问题，通过收益代币化的实现方式，都能够得到解决。

「收益代币化?」

收益代币化这种实现方式类似于债券市场中的息票剥离，将其本金和利息收益分离，并分别包装为“本金代币”和“收益代币”。值得注意的是，这里的“本金代币”本质上，也是一种零息债券。

目前采用收益代币化的这种项目有Pendle、Element、APWine、Unreal、Swivel等项目，不过目前关注度较高同时已经上线主网的只有Pendle和Element，所以本文先着重聊聊这两个项目，大家理解了这种实现方式后，自然能够融会贯通，举一反三。

Pendle

首先，Pendle是建立在借贷协议层之上的，它跟Notional这类要求用户将USDC\ETH等基础资产存入的做法不一样，它是让用户存入借贷协议的存款凭证代币，如Aave的aToken、Compound的cToken。下面我们以aUSDC为例，简单讲解一下其实现流程：

用户可以存入100aUSDC，选择好到期日后，便可以得到对应数量的两种代币：

?YT-aUSDC：FutureYieldToken，代表未来收益的代币。

?OT-aUSDC：OwnershipToken，可以理解为本金代币，在到期后可1:1赎回aUSDC。

对于YT代币，用户若看好目前的收益率，可以选择出售YT，即出售这期间的收益权，提前锁定利润并且获得预付利息，从而实现固定利率存款，免受未来收益率波动影响；用户也可以选择将YT存入流动性池中赚取Pendle协议的原生代币。

同时，如果有投资者看好USDC未来的收益率的话，可以以较小的资金买入YT-aUSDC，从而以更具资本效率的方式获得波动收益率的敞口，更没有了基础资产的安全顾虑，例如为了存币生息，最后由于协议安全漏洞问题，导致损失本金；交易员也可以借此实现对利率的对冲。

其实，Pendle并不能算是一种固定利率协议，只能说它能通过提前锁定一定周期内的收益，实现生息资产的固定利率。它本质上是一个收益代币化协议，通过其创新性AMM实现收益代币的可交易性，从而满足市场的进一步需求，让生息资产者可锁定收益，交易者可基于对收益的推测展开交易对冲，从而使贷款市场具有更大的可玩性和效率。

Element

上文我们说到Pendle面向的是借贷协议的存款凭证代币，而Element可存入的资产则更加多样性，可以是单种基础资产，或者资金池等。

在结构上，Element其实跟Pendle类似，都是将存款资产划分为两个部分：

?PT：PrincipleToken，本金代币

?YT：YeildToken，收益代币

对于YT收益代币化这一模块，Element和Pendle的实现效果基本一样，我们这里不再赘述！

Element相对于Pendle的不同之处，在于其赋予了PT代币的交易功能，不过在最初铸造PT时，会有些许折价。

用户A铸造PT和YT完成后，可以在市场上出售PT同时YT，这样即锁定了利息收入也获得了基础资产的流动性。

此时PT类似于零息债券，所以在出售时会有所折价，这时候投资者B购买PT就相当于折价购买了基础资产，等到期后，便可以以1:1兑换为基础资产，从而赚取差价收益。

而如果用户A十分看好YT的成长性，只要保证了卖出PT的折价不高于YT的成长收益，那么用户A可以继续循环铸造流程，实现收益的杠杆化。当然这就要求比较高的精算水平以及对未来基础资产收益的准确推测。

相对于Pendle，Element在协议中解放了基础资产的流动性，用户可以根据需求继续使用基础资产部分，极大提高了资本效率，甚至实现收益的杠杆化。

「埋伏未来?」

其实固定利率、收益代币化以及杠杆化这类应用场景可能对于普通投资者来说无关紧要，特别是在以太坊网络可扩展性难题尚未解决之前，高昂的手续费摩擦成本也让普通投资者退避三舍。但是就如文章开头所说，这些场景对DeFi生态的发展壮大至关重要，是传统大资金拥抱DeFi、DeFi走向大规模主流的必要利器。

文中例举的这三个项目，背后的资本几乎覆盖了行业内的所有头部投资人VC：如Coinbase、A16z、Placeholder、MechanismCapital、HashKeyCapital、CMS、DeFiAlliance、SpartanGroup以及头部协议AAVE、Balancer等。

如此全面大阵容的资本对“固定利率&收益代币化”这一细分赛道的押注，也是对未来这一赛道重要地位坚定信心的一种体现。即使当前我们依然更加青睐选择浮动利率，但是当这一赛道的基础设施已经完备，再加上以太坊网络Layer2方案的成熟，不管是普通投资者还是专业投资者，都会蜂拥而来。即使我们无法从直接的代币投资中获利，也能从丰富的生态玩法中收益，并且要知道，届时市场的体量似乎也会大幅增长，我们无法直接获取代币投资的α，也能享受市场整体上扬的beta。

作者|科瑞匹托

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